【兴证固收.利率】超预期的“钱荒”——利率回顾(2021.1.25-2021.1.29)

来源:兴证固收研究

投资要点

本周债市是由流动性主导的一周。周一央行仅开展20亿逆回购,资金面边际收紧,债市情绪不佳,200016上行1.75bp。周二央行公开市场净回笼780亿,资金利率延续上行,另外马骏称货币政策需要适度转向,引发债市恐慌情绪,当天200016上行2.25bp。周三央行继续净回笼1000亿,资金利率继续上行但紧张情绪有所缓和,当天200016上行0.25bp。周四央行净回笼1500亿,隔夜利率大幅上行,债市恐慌情绪蔓延,当天200016上行4bp。周五央行净投放980亿,市场恐慌情绪缓和,下午受SLF加息谣言以及央行辟谣影响,长端利率走势经历“过山车”,当天200016下行2.5bp。本周十年国债活跃券200016累计上行5.75bp,十年国开活跃券200215累计上行3.5bp。

风险提示:基本面修复超预期;流动性收紧超预期

报告正文

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资金面:超预期大幅收紧

资金面:超预期大幅收紧。本周资金面出现大幅收紧,DR007由2.35%逐日上行至3.16%,隔夜利率上行幅度更大,周五R001升至6.59%的高位,如此紧张的流动性状况历史上只有2013年的“钱荒”可比。周一至周五央行分别开展20亿、20亿、1800亿、1000亿和1000亿逆回购操作,全周有6140亿逆回购到期,全口径公开市场累计净回笼4705亿(含2405亿TMLF到期)。流动性连续一周持续收紧只有一个解释,即央行态度。央行从永煤违约后的维稳模式走出,转向结构性流动性短缺框架,通过适度抬高资金利率中枢、放大资金利率波动来抑制过高的债市杠杆率。

各期限存单收益率大幅上行。本周各期限存单收益率全线上行,其中一个月存单收益率上行幅度最大,由2.34%升至3.10%,近两周累计上行 120bp。1年存单收益率也上行21bp至3.11%,再次回到2.95%的政策利率上方。存单市场反映出流动性“急转弯”预期,极度紧张的货币市场流动性向存单市场传导显著。

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一级市场:情绪稳定

本周新发行利率债2768亿,利率债净供给1223亿。本周发行国债300亿,政金债1019亿,地方债1448亿,各券种发行量均出现回落,尤其是国债发行量降幅明显。整体来看,相比于资金和二级市场的恐慌,利率债一级招标情绪相对稳定,需求仅小幅回落,受流动性收紧影响短端需求较长端稍差

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二级市场:流动性超预期收紧,债市剧烈调整

流动性超预期收紧,债市剧烈调整。本周债市是由流动性主导的一周。周一央行仅开展20亿逆回购,资金面边际收紧,债市情绪不佳,200016上行1.75bp。周二央行公开市场净回笼780亿,资金利率延续上行,另外马骏称货币政策需要适度转向,引发债市恐慌情绪,当天200016上行2.25bp。周三央行继续净回笼1000亿,资金利率继续上行但紧张情绪有所缓和,当天200016上行0.25bp。周四央行净回笼1500亿,隔夜利率大幅上行,债市恐慌情绪蔓延,当天200016上行4bp。周五央行净投放980亿,市场恐慌情绪缓和,下午受SLF加息谣言以及央行辟谣影响,长端利率走势经历“过山车”,当天200016下行2.5bp。本周十年国债活跃券200016累计上行5.75bp,十年国开活跃券200215累计上行3.5bp。

国债期货:价格下跌。本周T2103合约累计下跌0.6元,TF2103累计下跌0.5元,国债期货跌幅大于现券。一方面期债上周出现超涨,另一方面在恐慌情绪下期债波动往往大于现券。T2103在周二下跌0.41元跌幅最大,与当天马骏声称货币政策应当转向引发的恐慌情绪有关。T/TF2103持仓量均出现明显回落,与多头止损盘离场有关。从成交持仓比来看,本周期债交易情绪大幅上升,尤其是周五SLF加息的谣言和央行的辟谣驱动国债期货交易量大幅上升。

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利差分析:10-1利差大幅收窄

本周国债10-1利差收窄17bp至50bp,国开10-1利差收窄24bp至74bp。本周短端和长端均出现大幅调整,但短端的调整幅度更加剧烈,导致曲线呈现熊平态势。本周基本面方面并未出现新增信息,曲线形态主要是对流动性超预期收紧的反映。在流动性出现收紧预期时,杠杆-套息的交易结构被拆解,导致短端债券遭受的抛售压力远大于长端,因此调整也更加剧烈。

风险提示:基本面修复超预期;流动性收紧超预期

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